直到2018-2019年，我国线上商品和服务零售额占社会零售总额比重才稳定到25%上下，伴随的是线上的流量成本逐渐攀升，以及线下高成本渠道和场景被挤出，线上线下流量成本相对平衡。而2020年至今，商品和服务的线上化率一跃提升至30%，但在这个平台期也维持了3年。这个平台期反应的是线上流量和线下流量成本已经贴近；伴随着过去三年中小零售业的凋敝，线下零售去产能，一定程度上淘汰了一部分高成本的零售业态。

2018-2019年和2020-2022年两段时间线上化率的平台期，说明零售行业达到了一个瓶颈、一个平衡。此时谁能抓住技术进步带来的红利，将短期的履约成本、长期的组织成本压低，谁就有机会突破零售的瓶颈，建立起更大规模的零售集团。我们认为商用无人车毫无疑问就是能够帮助零售公司突破瓶颈的方向之一。

那么无人车会不会类似早年的无人零售、盛极而衰呢？我们认为不会。早年的无人零售，就是一些线下零售公司探索的方式；但是固定空间管理除了运营和成本的问题之外，其“位置固定、流量与地租挂钩”的问题并没有得到解决。理货成本高企、对仓储物流业态改造能力的不足等等，都让早年无人零售难以发展起来。无人车改造的不是零售业的终端，而是终端与支线物流的管理方式；伴随着城市管理模式变化，线下场景重构是更长期的、更深远的。

凡卓观点：商用无人车对传统商用车的替代

会建立起一个新的市场结构

那么站在今天这个位置，我们应当如何看待商业无人车的投资机会呢？

从市场空间看，商用无人车的基础空间是替代轻型商用车，这本身就是数千亿规模的市场；而零售场景改造则可提供更广阔市场。

根据汽车工业协会数据，2022年，我国货车销量达到289万辆，而2021年这一数字为429万辆；2021年之前的市场维持着微量上升，2022年销量下降，主要是宏观因素，再加上轻型汽车国六排放标准实施导致的传统燃油车退出市场。轻型商用车方面，根据乘联会数据，我国在2021、2022年的销量分别为313万辆和247万辆。

如果从货运承运方或新零售的运营成本角度来看，根据我们的调研，无人驾驶轻型商用车的每公里计费成本大概是传统电动小型面包车的1/4-1/2。所以，即便是在“补充轻型商用车需求”的角度，这个300万辆轻型商用车的市场也是短期上千亿、可在我国2,700万辆/4万亿汽车总产值中占据一席之地的市场。

从更长期看，商用无人车对零售场景的改造还无法看到边界。截至2022年，我国汽车保有量3.2亿辆，机动车保有量4亿辆，轻型商用车保有量约5,000万辆。无人商用车在上百万辆之前，对于路权的冲击是极其有限的。

从市场结构上看，商用无人车的市场结构与传统商用车（含新能源商用车）是不太一样的，给创业企业留下了充足的机会。传统轻型商用车厂商的禀赋和商用无人车的禀赋是不同的，在销售、技术积累等各个方面都不一样。技术上自不必多提，商用无人车的技术是伴随着汽车电动化发展起来的，核心是算力、通信、车路协同等，有其独特壁垒。销售与市场上看，传统轻型商用车的购买者分成几类，其中小B客户和C端客户采购并不罕见，B端采购多见于货拉拉、城内物流公司等客户；而商用无人车的客户更多是从大型零售公司开始的，两者打法有明显区别。

所以我们认为，商用无人车对传统商用车的替代，可能更像是电动车对燃油车的替代，是建立起一个新的市场结构的。

那么这个市场里，会出现美团、京东、阿里这些巨头自研势力独大么？我们认为不会。第一，零售市场太大了，一定会出现更多公司。而字节、快手、拼多多等巨头，有的存在自研的诉求，有的则愿意与现有厂商合作，这个过程中存在更多无人车企业的生存空间。第二，线下零售企业，比如盒马、物美、中百等等，它们与线上巨头之间存在一定错位竞争关系。它们会用美团和京东的无人车么？至少在当前时间点，这个概率还是偏低的，而这些客户与商用无人车创业企业的合作，也说明了这一点。当然，这个时间段我们谈论市场结构终局，也确实为时尚早，产业里存在相当多值得投资的企业的。

在当前时间点，我们建议关注商用无人车的三类投资机会：

第一类，商用无人车环节是整个产业中最优先发展的，代表包括白犀牛、九识、Nuro等公司；而基于AI能力发展起来的全栈公司，是最值得关注的。回溯电动车的发展历程可以发现，产业机会一般都会先从下游开始发起；在产业发展所要求的核心要素变化时，全栈公司往往率先受益。相对于其他环节来讲，今天的商用无人车，就如同2014年的特斯拉，特斯拉就是“燃油车-电动车”发展过程中，在“电池”和“电机电控”等核心要素发展起来时的全栈公司。

而商用无人车这个赛道，除了行业层面的路权放开、零售复苏和中国汽车制造带动的产业成熟度提升之外，最大的变化是其“无人化”，也即AI能力。其他能力譬如电池、通信等也很重要，但是这些能力在“商用车无人化”进程中稀缺性不如前者，而“AI能力”也是无人车嵌入零售产业链时客户较为看重的一个因素，因而我们提示投资者在具体标的选择时关注这个问题。

第二类，商用无人车零部件公司，能够受益于商用无人车发展的企业。硬件、软件和系统都是值得关注的，代表包括毫末智行、已经登陆纳斯达克的亿咖通等等。这个过程中，我们建议优先关注相对稀缺、已经有一定壁垒的企业；而一些零部件企业，在电动车时期，已经形成了其固有的市场结构，技术壁垒未必很强。当然，伴随着商用无人车大量铺开，新的算力、通信等等需求也可能带动新的上游机会。